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Comments

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Yep. Good post Guillaume.

"Certes, l’euro devait être un catalyseur d’échanges économiques et de paix régionale,..."

And sadly, ironically, the national arguments now breaking out may lead to the opposite.

Sadly, I think that the European project is a force for good but the euro will end up being a tragic mistake.

This morning Michael Pettis pointed out the precise roadmap to populist politics: http://mpettis.com/2010/05/are-you-ready-for-the-united-states-of-germany/

And BTW many thanks for this Canadian initiative!

One thing that I have never properly got my head round, that you raise in your post:

Sure, if the government of Greece had kept better control of its deficit in the past, it would be in a better situation today (though it would still be in trouble). But normally, a government that was borrowing too much would face a slowly, progressively, tightening of credit, and slowly rising interest rates. In Greece, it seems to have gone suddenly from "borrow as much as you like" to "you have already borrowed too much". I expect it is the fact that the ECB would accept unlimited amounts of Greek government bonds as collateral for loans to the banks that is at the root of it. But I wish I understood it better.

Well look at this: http://blogs.cfr.org/geographics/2010/05/07/default-risk/

Clearly the market didn't price in default risk for the past decade even though it clearly did before the introduction of the Euro. This is an extraordinary experiment. This is almost like seeing solid turning to liquid turning to gas.

My guess is that the answer is somewhere in the financial infrastructure. Perhaps the fact that banks in "strong" countries lent directly to weaker countries and that obscured the risks being taken. But I'm sure this is only part of the solution.

Good post, Guillame.

I think the key observation that is overlooked is that the ECB support does nothing to help Greece be more competitive.

People are focusing on the immediate funding problems, and so believe that the ECB can step in and "solve" the crisis, but only a devaluation will allow Greece to become competitive with Germany. As long as they are on the Euro, no amount of CB support will allow them to make the necessary adjustments, and those funds will end up flowing back to British, French and German creditors.

"Sadly, I think that the European project is a force for good but the euro will end up being a tragic mistake."

Replace the word "good" with "ego", and I would agree. There was nothing wrong with Europe prior to the EMU, except insecurity. This is the result of trying to gain the influence of a unified economy when europe does not in fact have a unified economy -- it was overreach.

When I think of the EMU, I think of the far side cartoon in which a lot of ducks, for some reason, get together, and standing on each other's shoulders they dress up as a businessman wearing a trench coat, hat, and glasses. They are able to operate in a limited manner, but when some disturbance strikes, the ducks fall out of the suit, in front of the confused customer.

Dans l'ensemble, c'est un commentaire intéressant. Certaines phrases toutefois démontrent votre incompréhesion totale des opérations monétaires et fiscales.
Exemple:
"Mais d’abord et avant tout, la monnaie unique était le moyen pour l’Europe de s’approprier ce que Giscard d’Estaing a appelé « le privilège exorbitant » du dollar, c'est-à-dire de pouvoir emprunter d’une manière presqu’illimitée dans sa propre devise en vertu de son statut de monnaie de réserve internationale. Jamais un pays comme la Grèce n’aurait pu emprunter autant dans sa propre devise, mais ça devenait possible avec l’euro. Il ne faut donc pas s’étonner qu’une monnaie introduite pour réduire le coût de l’endettement mène à d’éventuels problèmes de dette."

Un pays ayant sa propre monnaie flottante n'a pas de limite en terme d'emprunt. Un pays qui est sur un étalon-or ou un étalon-EURO comme la Grèce (donc qui n'a pas sa propre monnaire flottante) a évidemmment une limite. Votre raisonnement est donc complètemnt tordu.

Diriez-vous que le pays le plus endetté au monde, le Japon, est proche de sa limite d'emprunt???(en passant, lorsque j'ai vérifié hier, le Japon empruntait pour 30 ans à environ 2%). De façon similaire mais inversée, diriez-vous que l'un des pays le moins endetté au monde, l'Australie, est proche du gouffre financier pusiqu'il emprunte sur 15 ans à 5,75%?? Penser que les pays souverains (avec leur propre monnaie flottante) doivent se serrer la ceinture comme le font les ménages privés lorsqu'ils approchent un certain niveau d'endettement dénote une profonde incompréhension des rouages des opérations monétaires et fiscales.

N'avez-vous point remarqué qu'hier, journée de panique sur les marchés s'il en est une, le Yen a connu une hausse spectaculaire (donc journée de panique, et la monnaie du pays ayant le plus haut niveau d'endettement au monde est celle qui a le plus gagné!) Même chose (mais dans une moindre mesure) pour le dollar US. De plus, les rendements sur les obligations du Royaume-Uni ont diminué!

L'incompréhension crasse qu'ont les économistes européens des opérations monétaires et fiscals journalières expliquent en bonne partie les problèmes actuels de l'Euro. Adopté l'Euro, c'était un peu beaucoup retourner à l'étalon-or pour les pays européens. Et on sait tous ce qui arrivé aux pays qui ont maintenu l'étalon-or à tout prix pendant la grande crise des années 30...

Qc

Qc: "Un pays ayant sa propre monnaie flottante n'a pas de limite en terme d'emprunt."

I would say that there is a limit: the limit is determined by the real demand for money, and the Phillips curve.

" L’euro a placé l’Europe et le monde au bord de l’abîme et les conséquences pourraient être plus graves encore que la chute de Lehman Brothers en 2008."

Oh, great. Here we go again.

And the ECB and the IMF don't seem up to the job, at least so far. Eichengreen (via Mark Thoma) still has some hope, but hoping that all the players have a sudden epiphany seems like a long shot to me...

BTW, What's up with Simon Johnson? He really has a hate on for Canada. In his latest tirade he takes another swipe at us:

"Which are the huge global banks that Senator Dodd, Jamie Dimon, and Larry Summers think we should be emulating? ... Surely not the Canadians – those myths have been long exploded (and without dissent, in our conversations with the Bank of Canada)

Qc, j'ai probablement négligé de faire une petite distinction: on peut emprunter énormément en tant que nation tant qu'on se finance soi-même, comme dans le cas du Japon, qui demeure en situation de surplus commercial même si l'État est endetté à 200% du PIB. Pas de risque de choc externe. D'ailleurs on attribue la hausse du yen à la frilosité des capitaux japonais qui se replient chez eux parce que personne n'a peur de la dette japonaise tant qu'elle sera financée à l'interne par sa population.

Il est d'ailleurs trompeur de ne voir que la partie publique de la dette d'un pays; la dette privée est aussi importante. L'Espagne a une dette publique relativement modeste mais un endettement privé gigantesque financé à l'étranger, ce qui le place dans le même pétrin que la Grèce. Ce qui est extrêmement dangereux en Europe c'est l'asymétrie des balances commerciales entre l'Allemagne et la grande majorité du reste de la zone euro.

Le Royaume-Uni est un pays ayant sa propre monnaie flottante. Il a un déficit commercial et un déficit des finances publiques aussi importants que ceux de la Grèce. La différence c'est que la Grande-Bretagne pourra laisser couler sa devise pour rétablir sa balance commerciale et redevenir plus compétitive sur le marché des exportations. Ça n'empêchera pas un retour pénible à l'équilibre des finances publiques (et privées d'ailleurs) mais ça va rendre la chose plus facile que d'être pris dans le même carcan qu'un géant comme l'Allemagne.

Le privilège exorbitant des États-Unis c'est de pouvoir s'endetter dans sa propre devise ET se maintenir en déficit commercial aigu. En bref: 1.Un pays s'autofinançant n'a presque pas de limite d'emprunt tant que sa population continue à jouer le jeu. 2. Un pays en déficit commercial dépend de la bonne volonté de ses créanciers pour pouvoir emprunter dans sa propre monnaie. 3. Les États-Unis ont le privilège exceptionnel parce que le monde lui prête de l'argent beau temps mauvais temps.

Je ne crois pas que mon argument avait à voir avec le niveau d'endettement plutôt que de la source d'endettement. Et les taux d'intérêt sont tous relatifs et je n'en ai pas parlé plus haut. J'espère que ça clarifie mon point de vue, j'ai peur d'avoir un peu embrouillé mon argument.

Merci pour la clarification, je comprends mieux votre position.
Lorsque vous dites:
"Les États-Unis ont le privilège exceptionnel parce que le monde lui prête de l'argent beau temps mauvais temps."
La Chine achète des bonds du trésor américain non pas parce qu'elle aime bien les États-Unis, mais bien parce qu'elle est au prise avec des dollars US en raison de ses exportations nettes très élevées sur ce marché (qui sont elles-même en partie le résultat de son taux de change fixe avec les É-U). Que pourrait faire d'autres la Chine avec ses dollars US?? Acheter de l'immobilier peut-être comme le faisait le Japon dans les années 80. La Chine a fait exactement ça en fait en achetant des obligations de Freddie Mac et de Fanie Mae avant la crise. Toutefois lorsqu'elle achète de l'immobilier (ou des titres immobiliers), elle renvoit ses dollars US aux États-Unis, donc ce sont des américains qui vont ultimement acheter les bonds du trésor. La liquidité (vous pouvez appeler ça de l'argent) ne disparait jamais de l'économie. Donc forcément cette liquitité en dollar US va aboutir en fin de journée à acheter les obligations américaines. La seule et unique façon pour la Chine de cesser le flux constant de dollars US vers ses coffres est de cesser d'exporter vers les États-Unis (ou du moins d'avoir des exportations nettes nulles vers les États-Unis). Voyons voir ce qu'elle pense de cette option!!!

Ce phénomène n'est aucunment unique à la relation commerciale Chine-État-Unis (quoique celle-ci est différente en raison du taux de change fixe). Lorsque les exportateurs Canadiens exportent vers le Japon et le Royaume-Uni, ils recevront des Yen et des Pounds (s'ils exigeaient d'être payé en dollar Canadien, il est fort à parier qu'il se ferait dire de retourner dans leur cabane au Canada). Ces exportateurs peuvents garder ces Yen et ces pounds et décider d'acheter des obligations japonaises et anglaises. S'ils décident de s'en débarassar sur le marché des changes, alors c'est quelqu'un d'autre qui sera au prise avec ces Yen et ces Pounds. D'une façon ou d'une autre, ces Yen et ces Pounds retourneront éventuellement au Japon et au Royaume-uni respectivement. Il n'y a aucune autre option.

Ce qui nous amène à la Grèce, si la Grèce est importatrice nette (comme c'est le cas présentement), alors il y aura hémorragie d'Euros. Par contre, si vous êtes l'exportateur qui a reçu ces Euros, et bien vous avez l'embarra du choix en terme de ce que vous voulez faire avec ces Euros. Vous pouvez acheter des obligations allemandes ou françaises, ou même vous acheter un petit pied à terre à Paris. Cette argent risque de ne jamais retourner en Grèce si le monde est devenu très frileux quant aux prospectives de ce pays. Ceci constitue un avantage énorme une fois de plus d'un pays qui a sa propre monnaie flottante: toute hémorragie de votre devise en raison de votre compte courant négatif vous reviendra de toute façon pour équilibrer la balance des paiements. Ce cas est loin d'être unique aux États-Unis, il en fait applicable à la pluspart des pays ayant leur propre monnaie flottante (bien entendu pas le Zimbabwe, personne n'accepterait d'être payé en dollar zimbabwéen pour ses exporations vers ce pays!).


Voici un autre gros problème du manque d'unité fiscale de la zone euro: http://www.voxeu.org/index.php?q=node/3333

J'interviens tout simplement pour dire que je suis content que les francophones ont bien compris le message implicite de cet article. Des fois, on risque de trouver ici des articles pour des spécialistes en économie, et des fois on risque de trouver des articles pour ceux qui sont capables de lire le français. Les commentaires des deux groupes sont les bienvenues.

La prochaine fois que je commente sur l'économie québécoise, je le ferai en français. Je demande la patience de nos lecteurs...

Translation tip for Supreme Court justices, and other anglophones (myself included): Install Google toolbar - it has an automatic translation button - with an "always translate french into english" option. Works pretty well.

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